SHW – Buy oder ValueTrap?

SHW-AutomotiveÜber die vergangenen Tage bzw. Wochen ist die Aktie von SHW (Schwäbische Hütten Werke WKN: A1JBPV) ziemlich eingestürzt. Im Hochpunkt hatte das Unternehmen eine Marktkapitalisierung von knapp 300 Mio €. Inzwischen sind es nur noch 160 Mio. €

SHW AG Chart - Quelle: finanzen.net

SHW AG Chart – Quelle: finanzen.net

 

Die Frage ist nun, wie es zu dem Kurseinbruch gekommen ist

Weder zum ersten noch zum zweiten Kurssturz gibt es unternehmensseitig irgendwelche Neuigkeiten. Keine Gewinnwarnungen oder sonstiges.  Das einzige was ich mehrfach lesen konnte, war das es vor dem letzten Kursrutsch ein Gerücht gab, dass ein Kunde wegen einer Strategieumstellung knapp 30 Mio. € weniger Umsatz mit SHW machen wird. Dieses Gerücht ist allerdings nicht bestätigt. Vielleicht kommt hier noch etwas, aber ich halte es für sehr unwahrscheinlich.

Vielmehr gab es die vergangenen Tage einige Insiderkäufe bei SHW. Zum einen hat der CFO Aktien im Wert von 20.200€ erworben und zum anderen hat der CEO Unternehmensanteile im Wert von 100.600€ gekauft. Sind zwar beides keine riesigen Summen, aber gemessen an den Gehältern der beiden bei SHW durchaus keine kleine Beteiligung. Der CFO hat 2014 297t€ verdient und der CEO 527t€ mit Boni + Nebenleistungen.

Der erste Kurssturz kam vermutlich wegen der Nachricht, dass es in China zu der großen Explosion kam und der Hafen von Tianjin geschlossen wurde. Da SHW vom Automobilabsatz abhängig ist und China für die meisten Autobauer der größte Absatzmarkt ist, waren die Schwaben hier natürlich genauso betroffen. Das diese Entwicklung aber nur temporär war / ist, war vermutlich abzusehen.

Ein weiterer Grund für die Kursstürze ist wahrscheinlich die Tatsache, dass SHW zu stark ausgelastet ist und bei der Produktion nicht hinterher kommt. Für einen Investor sind das erstmal gute Nachrichten. Problem an der Sache ist, dass mittel- bis langfristig die Kunden einen anderen Zulieferer suchen könnten. Das stellt, in meinen Augen, ein gewisses Risiko für SHW dar.

Warum sollte man von SHW überzeugt sein

SHW hat sein Working Capital sehr gut unter Kontrolle. Die Kapitalbindung, die ich bereits mehrfach angesprochen habe ( Working Capital Management bei SMT Scharf ), ist spitze. Vermutlich aber auch notwendig für einen Automobilzulieferer. Weiter ist die Working Capital Ratio eine Zielgröße für das Management, was ich persönlich sehr gut finde.

Der C2C-Cycle sieht seit 2010 folgendermaßen aus:

2010 2011 2012 2013 2014
34,8 40,4 41,3 32,3 24,9

Für jedes Unternehmen ist die Kapitalbindung entscheidend. Nicht nur werden die Finanzierungskosten am Kapitalmarkt durch diese Kenngröße beeinflusst, sondern auch die Profitabilität und damit die Renditen für die Eigenkapitalgeber. Man muss jedoch auch sagen, dass bei den Vorräten noch einiges Potenzial ist. Das Vorratslager ist im Schnitt für 40 Tage gefüllt. Hier könnte über Bestellgrößen- bzw. Losgrößenoptimierungen noch der ein oder andere Tag machbar sein.

Weiter ist die Umsatzentwicklung von SHW bemerkenswert. SHW hat es geschafft in einem recht wettbewerbsintensiven Markt die Umsätze signifikant zu steigern:

2010 2011 2012 2013 2014
290,274 360,575 325,373 365,665 430,041

Die EV/EBIT-Betrachtung ist in meinen Augen auch recht interessant, da es neben der Ertragssituation auch die Finanzierung des Unternehmens berücksichtigt und entsprechend eine wesentlich größere Aussagekraft als ein KGV besitzt:

2010 2011 2012 2013 2014
12,37 9,16 11,25 13,05 18,99

Schaut man sich nun an, welches EV/EBIT nach dem Kursrutsch theoretischerweiße erreicht werden könnte, dann ist man ohne Probleme bei einem Wert um 10. Und das ist für so ein solides Unternehmen für meinen Geschmack eine sehr attraktive Bewertung.

Also nochmal zusammengefasst: Working Capital Mangement und Kapitalbindung sind sehr gut und sprechen für ein gutes Management von SHW. Die steigende Nachfrage nach SHW Produkten ist sehr erfreulich und ein weiterer Pluspunkt. Zu guter letzt die Bewertung auf EV/EBIT-Basis. Die ist zwar nicht billig, aber dafür sehr attraktiv und in meinen Augen liegt aktuell ein idealer Einstiegspunkt vor. Vielleicht sollte man nicht ins fallende Messer greifen, wie es einige bei Bilfinger getan haben, jedoch ist hier der entscheidende Unterschied, dass SHW ziemlich erfolgreich am Markt platziert ist und keine wirklichen operativen Schwächen aufweißt.

Um die aufgeworfene Frage im Titel zu beantworten: Vermutlich ist SHW weder eine Value-Trap, noch ein echtes Value-Investment. Basierend auf Warren Buffetts Zitat: „Lieber ein gutes Unternehmen zu einem vernünftigen Preis, als ein schlechtes Unternehmen zu einem günstigen Preis.“ kaufe ich einige Aktien für mein Portfolio.

Ich denke, dass der Faktor Zeit hier auf meiner Seite ist und egal wie sich der zukünftige Automarkt entwickelt, SHW wird mit seinen Produkten vermutlich dabei sein. Sei es mit Bremsscheiben (die auch bei E-Autos benötigt werden), Range Extender oder durch Start-Stopp-Pumpen.

9 Kommentare » Schreibe einen Kommentar

  1. Moin Chris,
    schöne Analyse, die Du verfasst hast. Ich habe mich in meinem Artikel vor exakt einem Jahr ja gegen ein Investment in den vier angerissenen Zuliefer-Unternehmen ausgesprochen und in der Zwischenzeit lagen alle mit ihren Aktienkursen höher. Allerdings in einer allgemeinen Hausse. Die Automobilbranche erfährt gerade ziemliche Bremsspuren und das wird etwas verspätet auch die Zulieferer treffen. Die Aussichten sind also erst einmal per se eingetrübt.

    Bei SHW habe ich immer mal ein Auge drauf, denn bisher klang die Story ziemlich gut: die haben sich fast zu Tode gesiegt, weil sie so starke Nachfrage nach ihren Produkten hatten, dass ihre Kapazitäten nicht ausreichten. Daher war meine Einschätzung grundsätzlich interessiert bis positiv, weil ich davon ausging, die würden in eine Kapazitätsausweitung investieren, mit einem doppelten positiven Effekt: die Nachfrage und damit die Auslastung ist bereits gegeben und aufgrund der wegfallenden außerordentlich hohen externen Kosten würden sich die Margen „automatisch“ verbessern. Der erste Kursrückgang brachte SHW daher wieder in meinen Fokus.

    Allerdings drängen sich nun einige Fragen auf, die ein Investment riskant erscheinen lassen:

    – Weshalb hat man die Kapazitätsausweitung nicht längst in Angriff genommen bzw. abgeschlossen? Das scheint ein ziemliches Problem zu sein.

    – Wie kann es sein, dass ein Großkunde so einfach die Teile selbst herstellen will? Sind die SHW-Produkte nicht patentrechtlich geschützt? Steckt hier kein ausgefeiltes Know-How drin? Kann im Prinzip jeder, also auch weitere Kunden, SHW-Komponenten einfach so selbst produzieren?

    Ich habe keine Antworten auf diese beiden Fragenkomplexe, aber sie stellen für mich ein erhebliches Risikopotenzial dar. Und daher kann ich nicht einschätzen, ob SHW auf diesem deutlich reduzierten Kursniveau wirklich eine gute Investition ist.

    • Hallo Michael,
      die Kapazitätsausweitungen sind in der Umsetzung und nach einer aktuellen Präsentation von SHW auch schon zu 50% umgesetzt ( http://www.shw.de/ablage/med_00000554_1438164354_150729_SHWW_H1_2015_Results_Presentation_EN.pdf Seite 5 )

      Weiß nicht, ob besagter Großkunde die Teile selbst herstellen will oder einfach auf einen anderen Anbieter geht oder ob die Nachricht nur ein Hoax ist. Bestätigt wurde, wie ich das sehe, noch nichts. Die Produkte von SHW sind sicherlich patentrechtlich geschützt, aber in welcher Art und Weiße kann ich leider nicht zu 100% beantworten.

      Viele Grüße

      • 30 Mio. EUR würden etwa 6,5% des geplanten Umsatzes für 2015 ausmachen, das ist schon keine Kleinigkeit. Hinzu kommen die großen Unsicherheiten über die mögliche Abschwächung im Automobilsektor und damit auch der Absatzkapazitäten für die Zulieferer – verbunden mit einer möglichen weiteren Preiskürzungsinitiative der Autokonzerne. Zulieferer sind hier ja in einer schwierigen Position, wenn sie nicht über Alleinstellungsmerkmale mit ihren Produkten verfügen. Und die stehen bei SHW ja momentan im Zweifel.

        Auf der anderen Seite ist der heutige neuerliche Kurseinbruch um nochmals fast 10% wohl deutlich übertrieben. Denn sooo negativ sind die – unbestätigten – Vermutungen für SHW ja nun auch nicht, sie sind nicht existenzbedrohend und eine Kurshalbierung seit Ende August dürfte hier ein Großteil der nachher wirklich real eintretenden Probleme/Einbußen überkompensiert haben. Und auch wenn man ja nie in ein fallendes Messer greifen soll, könnte es sich bei SHW zu Kursen unter 23 EUR durchaus als günstiger Einstiegszeitpunkt erweisen auf mittel- und langfristige Sicht . Für 22,50 EUR habe ich meinen Zeh mal ins Wasser gehalten…

        • Hallo Michael,
          das glaube ich auch und selbst die ausgegebenen Gewinnwarnungen sind eigentlich gar nicht so schlecht. Sieht man sich die Management Effizienz an, dann kann ich gut und gerne auch mal mit 2 stagnierenden Jahren leben.
          Was mich heute mittag beschäftigt hat war die Frage, ob es einen Zusammenhang zwischen dem VW-Skandal und SHW gegeben hat / gibt. Immerhin stellt SHW auch Diesel Pumpen her und VW ist mit 100 Mio. € der größte Einzelkunde.

  2. Sehr interessante Analyse. Habe SHW auch schon eine Weile auf meiner SmallCap Watchliste und warte auf eine geeignete Kaufgelegenheit. Der aktuelle Zeitpunkt sieht gut aus, vor allem da sich keine fundamentale Veränderung ergeben hat die den Kurseinbruch rechtfertigt.

    Grüße Tobias

    • Hallo Tobias,

      eine fundamentale Veränderung hat es tatsächlich nicht gegeben. Selbst wenn die 30Mio € Umsatz wegfallen würden, wäre das vermutlich kein Beinbruch für SHW. Dazu gibt es aber noch keine Bestätigung durch das Unternehmen.

  3. Das Unternehmen ist mir zu klein und damit auch zu unsicher. Außerdem halte ich mich vom Automotive Bereich eher fern.

    Grüße

  4. Pingback: Portfolio-Update September 2015 »Gier ist gut

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